Деньги, которые работают: что происходит внутри фондов денежного рынка

На первый взгляд, фонд денежного рынка — самый скучный продукт на бирже. Минимальный риск-рейтинг, ежедневная переоценка пая, никакой волатильности, к которой инвестор привык на рынке акций или облигаций. Именно поэтому его чаще всего описывают одной фразой: аналог вклада, только без ограничений на снятие. Но за этой простотой стоит рынок, где управляющие ежедневно и почти незаметно для инвестора борются за доли процента — и именно эта борьба определяет, обгонит ли фонд бенчмарк или отстанет от него на годы вперед.

Лучший актив после золота

На фоне высокой ключевой ставки и волатильности на рынке акций и облигаций инструмент, еще пять лет назад считавшийся нишевым, стал одним из главных бенефициаров денежно-кредитной политики Банка России. По данным InvestFunds, за последние три года фонды денежного рынка опередили по доходности фонды на акции и облигации, уступив место только фондам на золото. А за прошедшие 12 месяцев они были в числе лидеров среди биржевых инструментов по показателю полной рублевой доходности (+16,03%), уступая лишь золоту (+37%) и корпоративным облигациям (от 13,2 до 18,6%).

Как рынок дорос до триллионов

В 2023 году совокупный приток средств в фонды денежного рынка, по данным InvestFunds, составил около ₽187 млрд — заметная, но не определяющая рынок сумма. Однако уже к 2024 году притоки выросли почти в четыре раза, до ₽718,5 млрд, а в 2026 году стоимость чистых активов (СЧА) фондов этой категории уже превысила ₽2,7 трлн при более чем 3 млн частных инвесторов. В отдельные кварталы фонды денежного рынка обеспечивают больше половины всего притока в индустрию коллективных инвестиций.

Триггером стал цикл повышения ключевой ставки, начавшийся в июле 2023 года, а к концу 2024 года она почти утроилась. Многие инвесторы поспешили разместить свободные деньги «под высокую ставку», а не держать их на обычном депозитном счете. Фактор высокой ключевой ставки наложился при этом на благоприятный для сбережений драйвер — рост реальных располагаемых доходов, способствовавший увеличению нормы сбережений.

Однако спрос на фонды денежного рынка не спал даже на фоне ожиданий снижения ставки — оптимизм по поводу смягчения денежно-кредитной политики (ДКП) не привел к оттоку ликвидности из этой категории. А во время турбулентности на рынке, как, например, после июньского снижения ставки (которое оказалось осторожнее ожиданий), спрос на денежный рынок и вовсе растет.

Это говорит о смене роли фондов денежного рынка: из тактической ставки на высокую доходность они превратились в универсальный инструмент, который используется для создания подушки ликвидности. Активными участниками рынка — чтобы переждать турбулентность на рынке, а консервативными — чтобы с минимальным риском получать относительно высокую реальную доходность.

По совокупности характеристик — минимальный риск, ежедневная ликвидность, отсутствие штрафов (минимальные спреды) за досрочное снятие — фонды денежного рынка стали популярным инструментом среди самых консервативных инвесторов, которые ранее предпочитали депозит фондовому рынку. Естественным продолжением этой логики стало появление продуктов, привязывающих к фонду денежного рынка «копилки» для подростков. Инструмент, который прежде обслуживал в основном корпоративную и профессиональную ликвидность, стал точкой входа в инвестиции для тех, кто вообще никогда не сталкивался с рынком.

Но именно эта внешняя простота и создает главное заблуждение вокруг продукта. Поскольку риск минимален, а логика ежедневного начисления процента интуитивно понятна, кажется, что управлять таким фондом не так уж сложно. В действительности все наоборот.

Что скрывается за ежедневной переоценкой пая

Стоимость пая фонда денежного рынка пересчитывается каждый рабочий день, и за этой переоценкой стоят не какие-то абстрактные сущности, а результат десятков ежедневных решений управляющего: куда и на какой срок разместить пришедшую в фонд ликвидность, с каким кругом контрагентов работать и как распределить объем между сделками разной срочности, чтобы не осталось ни одного «пустого» дня, без начисления дохода.

Разница 0,1–0,2 п.п., отличающая эффективное размещение от неэффективного, в моменте выглядит незначительной. Но благодаря сложному проценту — доходу, который на следующий день начисляется уже не только на первоначальную сумму, но и на вчерашний накопленный процент, за год, два или пять лет — такая разница превращается в заметный разрыв в накопленной доходности между фондами с формально одинаковым риск-рейтингом и близкими значениями суммарной комиссии, которую фонд взимает в ходе своей работы (Total Expense Ratio, сокращенно TER).

Именно поэтому сравнивать фонды только по размеру комиссии за управление — ошибка: комиссия влияет на итоговую доходность инвестора, но не определяет ее целиком, а нередко фонд с чуть более высокой комиссией дает более высокую доходность после ее вычета, потому что эффективнее размещает деньги.

Механика: куда на самом деле уходят деньги

Привлеченные средства никогда не лежат без дела. Основной инструмент размещения — сделки обратного РЕПО: фонд предоставляет контрагенту деньги на короткий срок (чаще всего овернайт — с вечера до утра следующего рабочего дня), иногда на несколько дней под залог ценных бумаг — как правило, ОФЗ или надежных корпоративных облигаций высокого кредитного качества. По истечении срока контрагент обязан выкупить эти бумаги обратно по заранее оговоренной цене, разница между ценой продажи и обратного выкупа и формирует доход фонда — фактически это процентная ставка, зашитая в разницу цен.

Что такое адресное РЕПО с ЦК и почему это ключевая деталь

Здесь начинается то, что обычно остается за кадром популярных объяснений. Подавляющее большинство сделок в фондах денежного рынка проходит не напрямую между фондом и конкретным банком или брокером, а через центрального контрагента (ЦК) — на российском рынке эту роль выполняет Национальный клиринговый центр (НКЦ), входящий в группу Московской биржи. Такая конструкция называется РЕПО с центральным контрагентом.

О каких тонкостях РЕПО нужно знать

Новация обязательств

Формально фонд заключает сделку не с исходным контрагентом (банком или другим участником рынка), а с самим ЦК: происходит юридическая замена (новация), при которой изначальное двустороннее обязательство «фонд — контрагент» превращается в два отдельных обязательства: «фонд — ЦК» и «ЦК — контрагент». Для фонда это означает, что его прямым контрагентом по сделке всегда выступает биржевой клиринговый центр, а не участник рынка, чья кредитоспособность может быть неизвестна или неоднородна/неоднозначна.

Снятие контрагентского риска

Именно за счет новации риск невозврата денег или бумаг конкретным участником рынка перестает быть риском фонда — его берет на себя ЦК, а сам ЦК управляет совокупным риском по всем участникам клиринга через систему гарантийного обеспечения.

Адресность сделки

Адресным РЕПО с ЦК называется потому, что, несмотря на клиринг через центрального контрагента, стороны сделки на этапе заключения знают своего контрагента (в отличие от РЕПО в анонимном пуле, где заявки сводятся автоматически без предоставления информации о второй стороне). Это дает управляющему больше контроля. Он может выбирать, на какой срок заключить сделку и по какой цене, в каком объеме и какого контрагента выбрать под конкретный транш ликвидности, пользуясь при этом гарантиями центрального контрагента как посредника по расчетам.

Дисконт

Ценные бумаги принимаются в залог не по полной рыночной стоимости, а с дисконтом, то есть фонд, предоставляя, условно, 100 млн руб., получает в залог бумаги на сумму, превышающую эту величину на определенный процент. Дисконт — дополнительный буфер на случай резкого движения цены залога между переоценками.

Мультиконтрагентность в моменте

Поскольку кредитный риск берет на себя ЦК, управляющий может ежедневно распределять ликвидность фонда между значительно большим числом контрагентов и сроков, чем при двусторонних сделках без клиринга, просто потому что не нужно на каждого отдельного контрагента индивидуально устанавливать и пересматривать лимиты кредитного риска. Именно эта возможность быстро распределять большие объемы средств на короткие сроки и есть тот самый операционный ресурс, за счет которого управляющий выкраивает дополнительные базисные пункты доходности изо дня в день: чем шире круг контрагентов и чем гибче управляющий переключается между сроками РЕПО, тем меньше вероятность, что деньги фонда в моменте окажутся размещены по не самой выгодной на сегодня ставке.

В результате инвестор видит только итоговую доходность пая, но за каждым процентным пунктом стоит ежедневный цикл: деньги, вернувшиеся сегодня утром с истекшего вчера РЕПО, в течение того же дня снова уходят в новую сделку, снова под контроль ЦК, снова с переоцененным и продисконтированным залогом. При этом пропущенный или неэффективно использованный день — это не гипотетическая, а вполне измеримая потеря доходности, которая накапливается благодаря тому же сложному проценту.

Размер комиссий — не вся история

Принято учить инвесторов искать фонд с наименьшей комиссией за управление. Действительно, TER по рынку варьируется от 0,3 до 1,2% годовых, и разница выглядит существенной. Но итоговая доходность инвестора — это не «ставка денежного рынка минус комиссия», а конкретный результат работы управляющего с описанной выше инфраструктурой РЕПО: широтой пула контрагентов, скоростью реинвестирования, качеством управления сроками. Два фонда с одинаковым TER на дистанции в несколько лет могут показать заметно разную накопленную доходность именно из-за разницы в эффективности этой ежедневной работы, а не из-за разницы в комиссии.

Для справки: TER крупнейших по СЧА биржевых фондов денежного рынка (% в год):

LQDT — 0,294; SBMM — 0,299; AKMM — 0,69; TMON — 1,2.

Материал носит исключительно ознакомительный характер и не содержит индивидуальных инвестиционных рекомендаций.

Читайте «РБК Инвестиции» в «Максе».